2014/09/18 陶冬：市場波幅開始增加

2014/09/18      陶冬：市場波幅開始增加

水清無魚。當市場平靜到波浪不興的時候，炒家們就沒有生存空間了。今年大部分時間便是如此。

金融危機之後，各國央行先後推出量化寬鬆政策。這個central bank put，對於市場意味著資產價格壞極有限，如果經濟真的不景，央行會用盡手段注入流動性，印鈔票對經濟有多大幫助另當別論，但是對於市場就一定是利好。隨著金融危機所帶來的突發性風險漸漸消失，央行保底對金融價格的承托變得越來越突出，資金到最後乾脆自己懶得再擔心風險了，天塌下來由央行扛著。

今年以來，市場的風險意識日漸淡薄，風險指標VIX居然長期停留在11-12的超低水準，視地緣政治、增長困境如無物，市場的波幅越來越小，成交量也越來越低。成交量低到投資銀行不得不大幅裁減外匯市場、商品市場的人手。筆者認為，全球市場超低波幅的時候已經結束。

美國聯儲QE計畫已經結束，加息只是時間的問題。當世界最大的流動性製造機器開始反轉時，環球金融市場的central bank put開始變味。哪怕歐洲和日本還有進一步的QE舉措，全球範圍內流動性開始緩慢收縮，資金成本開始緩慢上升，對於估值已經變得牽強的市場，風險在顯現。其次，歐洲、日本的寬鬆政策，已經不是全方位的QE了，而是針對特定領域的「定向寬鬆」，這意味著透明度降低、不確定性增加。

再者，美國、中國、歐洲和日本經濟的前景與發展軌跡出現了明顯的「趨異性」，政策立場和措施也會趨異，市場對此的解讀也會趨異。趨異性的產生，帶來市場意見的多元化，由此產生波幅，產生動盪，進而刺激風險意識。外匯市場是波幅大幅上升的第一個市場，債市、股市、商品市場的波幅也開始上揚。其實波幅與時機，一直是金融市場基本面因素之外重要的2維空間，是控制風險的兩大標的。

在過去幾年，我們習慣於在央行寬鬆政策的蔭庇下進行投資，QE成為投資資金的救生圈，市場不好的時候最多喝幾口水，卻不會被淹死。央行政策在今後仍然是市場的一個重要標的，但是不再是唯一的標的，而且政策透明度已經在減少。從一個流動性極其充沛、資金成本超低的環境下央行抽身，同時經濟增長動力不足，公共債務負擔沉重、失業高企、銀行惜貸，一旦聯儲帶頭退出，市場動盪幅度加大是可以想像的，何況地緣政治形勢很不令人放心。

動盪本來是市場的一部分，但是波幅消失之後重新出現，仍然可能為資產價格帶來意想不到的搖擺。筆者相信，貨幣政策的改變會相對緩慢，不過所有投資者都需要重新習慣不帶救生圈的游泳。

(本文原載於今週刊